4月26日、27日,上海机场连续两日分别大跌5.52%、6.85%,现价49.6元/股,市值跌破千亿元。仅近3个月时间,该股股价跌去近四成。
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免税光环不再 上海机场或终结“躺赢”

  证券时报记者 李曼宁

  4月26日、27日,上海机场连续两日分别大跌5.52%、6.85%,现价49.6元/股,市值跌破千亿元。仅近3个月时间,该股股价跌去近四成。

  复盘公司近期际遇,“成也流量,败也流量”。在疫情这一特殊因素影响下,客流量流失、进而免税收入大打折扣的上海机场估值逻辑已然遭到破坏。并且,疫情中其他免税渠道崛起分食免税红利,公司此前享受的高毛利或一去不复返。

  近两日公司股价之所以大跌,催化剂是公司董事长日前在业绩说明会上称,浦东机场此前免税红利难以为继。

  实际上,上海机场早在一个月前公布的2020年报中就表述过该观点。更早之前,1月29日晚间,上海机场突告重修免税协议,大幅让利予中国中免,无意外地,上海机场迅即遭遇业绩、估值双杀。曾经业绩远甩A股同行的上海机场出现历史上首次年报亏损,公司股价连续跌停。

  因此,上海机场的估值逻辑遭到严重动摇并不是才发生的,甚至是自免税协议重修以来就是“明牌”状态。上海机场主业分为两大部分:航空业务、非航空业务。2017年,公司非航空业务收入首次超越航空业务收入。免税业务即非航收入的主要来源,且毛利率较高。2019年,中国中免旗下日上上海就向上海机场支付超过52亿元的租金,占据公司同期营收的近五成。而自2017年以来,在免税业务高增长的带动下,上海机场股价也开启了高增长,一年半时间股价涨逾2倍,市值最高超过1600亿元。

  “公募一哥”易方达基金经理张坤曾重仓上海机场,此前他认为,上海机场本质上是一个微信,把所有的基础设施、跑道建好之后,就是一个基础平台,这个平台上的所有流量都可以变现,变现的形式可以是商业,也可以是广告。

  这一逻辑没有考虑到疫情的不可抗力因素。始料未及的疫情,令国际客流占比较重的上海机场损失惨重。上海机场与中国中免重修免税协议是“现实的选择”,为了维护渠道优势作出的妥协,实际上就是“你给我多少客,我给你多少钱”的逻辑,核心还是流量。

  包括上海机场最近被讨论较多的遭遇其他免税渠道冲击的问题,实质也是供给端遭遇“分流量”的问题。航空运输业受政策影响较大,未来,分流可能来自市内免税店,可能来自线上免税渠道,也可能遭遇其他新建的国际机场的分流。

  其中,市内免税业务发展成为免税行业最新发展趋势,包括上海在内的多地都在鼓励发展市内免税店。在各大免税业务销售渠道中,市内免税店是位于机场免税店之后的排名第二的渠道类型。而未来市内免税店对机场免税店的冲击尚难判断,要取决于政策对不同渠道的倾斜程度,消费者的购买习惯等多种因素,还需要时间验证。

  不过,即便在估值严重发生动摇的情况下,近段时间市场仍对该股持有较多分歧。若回归机场公司的本源——航空业务,上海机场(浦东机场)是内地机场中国际客流量最大的机场,地处经济发达的长三角城市群,战略定位国际航空枢纽。一旦走出疫情阴霾,客流量自然不用愁,仅从航空主业估值出发的上海机场依旧是领头羊,这或许是部分投资者仍看好该公司的逻辑。

  此外,“免税红利难以为继”并不代表免税业务未来占公司业务收入必然降低,上海机场希望通过让步中国中免做大销售额,即依靠规模优势继续巩固和发展非航业务。当然,与“坐地收租”的高毛利“躺赚”模式已不可同日而语。

  总的来说,对上海机场来说,最重要的还是客流量的恢复,这也是公司是否能成功逆境反转的关键因素,从长期看需求恢复是时间问题。目前,全球范围的防疫形势仍然严峻,国际航线真正复苏尚需时日。另外,疫情下,其他免税渠道崛起分食免税红利,公司过去因免税红利带来的高毛利时光恐难复制。

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